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在美联储最新表态打破了市场对政策转向的期待后,美国2/10年期国债收益率利差倒挂程度周四进一步加剧,创下20世纪80年代初以来的新纪录,被认为预示着美国经济衰退风险加剧。

分析师预计,这一利差倒挂程度料将继续走阔,不过,从历史上看,美债收益率曲线倒挂期间,美股未必会走低。

预示经济衰退到来?

受到了美联储的“惊吓”,各期限美债收益率周四普遍上涨。其中,对货币政策最为敏感的2年期美债收益率盘中一度升至4.74%上方,创下2007年以来最高。有着“全球资产定价之锚”之称的基准10年期美债收益率也上涨4个基点,至4.158%。但更为关键的是,两者的利差继续扩大,刷新40年来最阔的58.6个基点,倒挂水平创下20世纪80年代初以来新高,堪比“沃克尔时代”。

债券收益率曲线倒挂意味着投资者预计紧缩政策将导致经济衰退并降低通胀率,所以提振了对较长期债券的需求,且令短期债券需求承压。这一关键收益率曲线倒挂的加深显示出市场对美联储激进加息将美国经济拖入衰退的担忧越来越严重。英联邦金融网络全球投资策略师加加尔(Anu Gaggar)发现,自1900年以来,2/10年期美债收益率曲线倒挂过28次。其中,有22次准确预示了衰退的到来。

20世纪80年代初,时任美联储主席沃尔克为了遏制通胀而进行的激进加息一度令2/10年期美债收益率倒挂200多个基点,美国经济也遭到了重创。

而在美联储主席鲍威尔周三再度放“鹰”后,市场已迅速调升了对终端利率的预期。根据期货市场的定价,市场目前预计明年3月终端利率将达到 5.00%~5.25%,甚至有可能5.25%~5.50% 这一区间。道明证券的高级利率策略师戈德伯格(Gennadiy Goldberg)表示,美联储料将不得不进一步收紧政策,这就是为什么终端利率可能会在2023年5月达到5.5%。

更值得一提的是,美联储最看重的衰退指标——3个月/10年期美债收益率利差上周也出现了倒挂。纽约联储研究发现,从1968年1月~2006年7月期间的每次经济衰退前,都会出现3个月/10年期美债收益率倒挂的现象,因此被视作更准确的美国经济衰退信号。

加加尔的研究发现,经济衰退通常发生在收益率曲线倒挂后的6至36个月之间。加拿大道明证券全球利率策略主管米斯拉(PriyaMisra)称:“因为市场预期美联储将继续加息并将容忍经济放缓,各期限的美债收益率曲线会继续倒挂,而美联储这种比预期更激进的加息路径会产生不幸的后果,即可能导致美国经济在2023年下半年陷入衰退。

最新公布的美国10月ISM非制造业指数降至54.4,创2020年5月以来新低,其中新订单降温,商业活动指数降至五个月低点,出口骤降并陷入萎缩。低迷的非制造业数据与本周稍早公布的制造业PMI呼应,均表明美国整体经济继续降温。

美股将如何表现?

分析师预计,美债收益率利差倒挂程度还将继续走阔。

CIBC Private Wealth US的固收主管普泽戈(Gary Pzegeo)称,市场正在上调他们对利率峰值的预期,投资者此前事实上并未预期利率会在峰值水平长期停留,但鲍威尔暗示这是有可能发生的情况,这可能导致短债收益率曲线进一步走高,2~5年期美债收益率可能升至5%~5.25%。

周五晚间,美国将公布10月非农就业报告,10月通胀数据也将于下周公布。三菱日联(MUFG)的美国宏观策略主管冈卡维斯(George Goncalves)称:“其中任何一个数据继续维持强势,都将导致美债收益率继续上升以及收益率曲线倒挂加剧。”

美国独立资产管理公司Allspring Global Investments的高级投资策略师雅各布森(Brian Jacobsen)表示,随着美国经济越来越接近衰退,未来6个月,2年期美债收益率可能进一步飙升,使其对10年期美债收益率的倒挂程度走阔至100~150个基点。

分析人士还表示,2年期美债走势可为投资者提供一些风险资产走势的线索,而从历史上看,曲线的持续倒挂未必伴随着美股下跌。

Wisdom Tree的固收策略主管弗拉纳根(Kevin Flanagan)称:“2年期美债此前的整固期一度推动美股大幅反弹,并阻止了美元进一步走强,这突显出2年期美债的重要性。因而,风险资产和美元后续走势也可以从短期美债和美联储终端利率水平中获取线索。”

中金刘刚团队的研究则显示,从历史经验看,20世纪80年代以后几次伴随经济衰退的收益率曲线倒挂(1998年12月、2000年2月、2005年12月、2019年8月)后,美股均延续涨势,收益率曲线一开始出现倒挂距离美股拐点平均为10.5个月(10个月、7个月、19个月及6个月),标普500指数期间涨幅分别为31%、8%、24%、及18%,平均涨幅20%。

具体到板块,倒挂后初期周期与金融板块领先,中期则日常消费/防御板块表现较好,后期科技板块最佳。